为何国际金融治理越来越难？

二战后，美国构建的传统国际机制促进了各国的有效合作，实现了欧洲经济的复兴以及20世纪后半叶的经济发展。亚洲国家从第一雁阵的日本，到“四小龙”、“四小虎”，再到20世纪末21世纪初的中国，其经济的发展都是在美国主导的国际治理体系下得以实现。应当说，全球化发展、国际秩序稳定对推动全球经济发展具有重要意义，美国在主导国际治理体系时提供的全球化公共产品确实发挥重要作用。但是随着美国综合实力下降，欧盟向心力减小以及外围发展中国家的持续发展，国际经济格局发生了深刻改变，美国减少公共产品提供，原有模式运行不畅。主要表现为以下几点：

一、权力结构分化，单边主义抬头

美国在维持自己霸权利益的同时，能够提供公共产品，以实现全球总体利益的最大化，这时国际机制运行顺畅，国际秩序保持稳定；但是美国实力衰退难以提供国际公共产品，则国际机制就难以维系。

美国实力衰退的突出问题表现在金融资本国际化和国内产业空心化的矛盾难以缓解。美国主导的上一轮全球化中，资本进行了全球配置，跨国公司为了降低成本到海外投资建厂，甚至利润也留在海外，从而造成本国制造业转移、产业空心化。资本的逐利性决定了让资本回流产业链不全、劳动力成本昂贵的本国制造业是不现实的。2009年，时任美国总统奥巴马首次提出制造业回流，推出“购买美国货”、《制造业促进法案》举措，把重振制造业作为美国经济长远发展的重要战略之一。2013年，美国国情咨文再次强调制造业对经济复苏的重要意义，宣布将在美国境内建立3个制造业创新中心，美国国防部和能源部将与进驻企业开展合作。但是，制造业回流计划显然收效甚微。

表1 美国行业增加值占GDP比重构成（%）

表1显示，2019年美国GDP产业构成最大比重的仍然是服务业，即第三产业。私人服务行业和政府服务两者合计82.6%。美国私人商品生产仅占比17.4%，其中第二产业的制造业占比10.9%，建筑业占比4.2%，采掘业占比1.4%，第一产业农业占比0.8%。2019年制造业占比低于2013年的比率。2019年，私人服务生产行业和政府服务两者合计占比82.60%，高于2018年的水平。此外，在第二产业和第一产业中，除建筑业占比略有增加和农业保持稳定外，其余行业的比率均降低。可见，制造业回流收效不好。

表2 美国私人服务行业增加值占GDP比重生产行业构成（%）

从结构上来看，服务行业增加值增长较快，除了零售贸易项，其他行业都有所增加。表2显示，专业服务增加0.1%、信息技术生产增加0.3%，金融保险增加0.2%，这些都是附加值比较高的知识密集型产业。美国目前轻型化的产业结构，一定要依附于全球产业链的生产服务，如果切断国际产业合作，不仅生产企业难以运转，而且高端服务业也将受到冲击。试想如果国际贸易下降、国际资本流动骤减，已经获得全球最大市场份额的美国投资银行家、律师、会计师们丧失了国际市场的巨额利润，也无法向低效的美国本土企业中收取高昂的服务费来维持其高增长，那会是什么结果？

事实表明，简单地遏制他国、提倡资本回流并不能扶持本国不具备竞争力的产业发展。美国没有妥善协调解决本国的国际资本与本国产业发展的深层问题，特朗普政府曾寄希望于“美国优先”政策，利用国际权威转嫁国内矛盾以谋求本国利益的最大化，结果证明是不成功的。

其次，围绕美国的同盟国家——G7集团开始难以达成共识。美国单边宣布承认耶路撒冷为以色列“首都”，在承认以色列对戈兰高地“主权”、退出《伊朗核协议》等问题上都没有与G7其他成员国进行有效磋商。美国对传统盟友加拿大、欧盟等国加征钢铝关税，对德国“北溪-2”项目进行制裁，无视其传统盟友国家利益的做法，导致了G7内部分歧增多和凝聚力下降。2019年G7峰会没有达成任何实质性成果，44年来首次没有发表联合公报，充分展示了从“钢铝”关税、欧美航空补贴争端到美法数字关税等各方面G7国家间的贸易冲突和观念分歧。2021年G7线上峰会后发表的联合声明中说，七国集团将与世卫组织、二十国集团及其他多边组织一道，为加强全球卫生安全、快速应对疫情大流行而合作；七国集团将为人类健康与繁荣加强多边合作，“使2021年成为多边主义的转折之年”。为构建公平、互惠的全球经济体系，七国集团将与其他国家互动，尤其是包括中国这样的大型经济体在内的二十国集团国家合作。

2021年4月7日，习近平主席应约同德国总理默克尔通电话。默克尔表示，欧方在对外关系方面坚持自主。当今世界面临很多问题和挑战，更加需要德中、欧中合作应对。欧中加强对话合作，不仅符合双方利益，也对世界有利，德方愿为此发挥积极作用。德方重视中国“十四五”规划，期待这将为德中、欧中合作带来新的重要机遇。

图1 1970-2019年全球FDI流出流量与存量（单位：百万美元）

(数据来源：联合国贸发委数据库)

第三，国际资本与东道国和母国的国际利益不完全一致使得国际资本成为国际机制的参与方，国际机制运行和国际治理体系更为复杂。经济全球化趋势加强的同时，跨国公司、国际资本成为参与国际机制的潜在竞争者，并对国际机制运行产生深远影响。图1显示，全球FDI（国际直接投资）流入一直呈增长趋势，在2016年达到一个峰值后下降。从结构上来看，联合国贸易和发展会议发布的《2019年世界投资报告》显示，非洲、亚洲依然是全球主要资本流入区，2018年非洲国际直接投资流入增长了11%，亚洲增长了4%。

虽然发展中国家在全球经济中的占比越来越大，重要性不断提升，但是发展中国家在国际治理中没有代表性、没有发言权。

图2 美欧及新兴市场和发展中国家占全球经济比重（数据来源：世界银行数据库）

图2显示，21世纪以来美国和欧盟在全球经济中所占比重显著下降，而新兴市场经济体和发展中国家占世界经济的比重不断提升。2007年之前，美国和欧盟占全球经济的比重虽然呈下降的趋势，但是仍维持在50%以上。2008年，金融危机对发达国家经济体冲击表现为两个方面，一是趋势下降，二是结构分化。虽然发达国家经济发展缓慢，但是相对而言美国危机后修复较好，而欧盟在欧债危机后一直没有摆脱经济下滑趋势，在全球经济占比一直下降。新兴市场和发展中国家上升趋势明显，1992-2012年占全球经济比重上升显著，2012年以来所占比重和美欧之和已经非常接近，2018年达到全球经济的40%。2015年后中国在全球经济中的占比和欧盟相当。2020年中国GDP占比达到美国的70%，成为历史上最接近美国的第二大经济体。

 图3 美欧及新兴市场和发展中国家对全球经济贡献率（数据来源：根据世界银行数据库计算），采用公式：一国增长贡献率=该国GDP增量/世界GDP增量

从对经济增长的贡献来看，图3显示21世纪以来大部分时间，新兴市场和发展中国家对全球经济增长的贡献率超过美欧。金砖国家对全球经济增长的贡献虽然不如美欧，但是一直保持比较稳定的贡献度。

中国是发展中国家经济发展的最佳代表，在近30年保持了9%的高速增长，远高于同期欧盟4%和美国2%的年均增速。2008年中国成为美国的第一大债权国、2010年GDP总量超过日本、2014年成为资本净流出国，中国成为全球第一大货物贸易国和制造业大国，2020年开始正在超越美国成为全球最大的消费国。中国GDP占全球GDP比重从2000年的4%迅速上升到2019年的16%。

图4 美国、欧盟及中国对全球经济增长贡献（%）（数据来源：根据世界银行数据库数据计算）

图4显示，2008年金融危机之前，美国和欧盟对全球经济增长的贡献超过中国，金融危机之后中国对全球经济增长的贡献度显著超过欧盟，大部分时间超过美国。

二、治理效率低下，经济复苏乏力

2020年，各国经济表现固然有疫情冲击的影响，但是疫情冲击不过是使得现有国际机制运行效率低下导致的全球经济低迷现象更为明显，各国之间的分化趋势提前显现。

美国政府对中国采取的打压、制裁政策使得全球经济政策和贸易政策的不确定性陡然上升，不仅冲击中国，而且迅速传导至全球，贸易投资大幅缩减。2019年全球贸易增长率为1%，其中新兴市场和发展中经济体降至十年最低水平0.3%。2020年全球贸易更是大幅萎缩9.6%，其中新兴市场和发展中经济体下降8.9%，发达经济体下降10.1%。在经济发展结果上，2018年世界GDP增长率从2017年的3.8%略微下降到了3.6%，2019年下降幅度继续扩大，全球GDP增长率仅为2.8%，为2008年金融危机以来最低水平。这表明，疫情前全球经济已经出现增长动能减弱的态势，各国经济增长乏力背后是美国主导下的国际治理体系已经不能促使各国形成有效合作、提升经济表现。

2020年叠加疫情冲击，不过使得经济运行效率低下表现得更明显，而且结构更为分化。2020年主要发达经济体GDP下降6.5个百分点。美国下降3.4%，比2019年增速回落5.6个百分点。2020年欧元区下降7.2%，其中西班牙下降11.1%，意大利下降9.2%，法国下降9%，德国作为欧元区的核心经济体也下降5.4%。英国疫情控制不力，GDP大幅下降10%。日本下降5.1%，加拿大下降5.5%。

新兴市场与发展中经济体2019年经济增速普遍下降，2020年GDP下降2.4%，仍然好于发达国家。亚洲新兴经济体虽然仍保持了世界上最好的表现，但是GDP仍下降1.1%，其中，中国实现了全球主要经济体唯一的正增长（2.3%）。印度因为人口数量多、卫生条件较差，疫情严重，GDP受冲击严重，下降8%，比2019年下降了12.2%。南非GDP下降7.5%。受疫情影响严重的还有巴西，GDP下降4.5%。印尼、马来西亚、菲律宾、新加坡和泰国等东盟五国的整体GDP下降3.7%。

三、金融体系不稳，金融危机频发

布雷顿森林体系在1971年美元与黄金脱钩后就开始调整。《牙买加协议》后，黄金非货币化导致全球信用货币总量急剧膨胀，货币紧缩不再是限制经济发展的问题，全球面临的是流动性过剩现象越来越显著。金融危机不仅是发展中国家风险的重要来源，也成为发达国家风险的重要来源地。

图5 美元指数及主要国家（地区）汇率（1979.01-2020.05）（数据来源：WIND数据库）

图5可见，浮动汇率制度以来，各国货币对美元汇率呈现波动，每一次的美元升值周期，都会引发其他经济体的大幅震动。

具体来看，1979-1987年，第一轮周期美元指数升高回落。美元指数在1984年12月达到最高点，此时，日元处于对美元升值的历史最高状态，英镑处于对美元贬值的历史最高状态。1985年，日本签署了《广场协议》，日元升值一直持续到1995年。日元升值的结果造成了日本1990年代的房地产泡沫破灭以及之后长期的经济增长乏力。英镑在1980-1984年间相对美元贬值，表明其脱离了英镑区的支持后经济衰弱非常快。1990年10月，英国加入欧洲货币体系汇率机制，但是英国经济复苏程度又不如东西德统一后的德国。1992年，高估的英镑被索罗斯做空，最终英格兰银行消耗大量英镑储备，英镑仍大幅贬值被迫退出欧洲汇率机制。

1995-2011年，第二轮周期美元升高回落，但是指数上升幅度没有上次高。美元指数在2001年6月达到最高点。此时，欧元和英镑出现较大幅度的贬值，但是受影响最大的是东南亚发展中经济体。金融危机在东南亚国家爆发。泰铢盯住美元的汇率制度使得其货币高估，索罗斯再次在国际市场做空，泰铢、印尼盾、马来西亚林吉特、越南盾等货币纷纷贬值。东南亚金融危机，使得东南亚各国积累了几十年的国家财富顿时化为乌有。

美元指数在2001年达到高点，此时的美元加息政策戳破了美国金融市场上的互联网泡沫。本准备生息的美元改为进入宽松货币政策，量化宽松政策不断出台，衍生金融工具过度使用，最终导致了2007年美国的次贷危机，进而引发了2008年全球性金融危机。本次危机直接冲击的是美欧发达国家，欧洲经济体至今未从欧债危机中全面恢复。

第三次的美元周期尚未完全展开，2012年以来美元指数开始了第三轮上涨，但是利率上涨的速度很慢，国际金融面临“高债务—低利率”的脆弱平衡。依据国际货币基金组织提供的数据，2020年发达经济体财政赤字占GDP的比例高达12.7%，新兴市场和中等收入经济体、低收入发展中国家的财政赤字占GDP的比例也均达到10.7%。从政府债务存量来看，2020年新冠肺炎疫情带来的财政援助和刺激政策，使得发达经济体政府债务占GDP比重和新兴经济体政府债务占GDP比重双双达到历史新高。

2008年12月至2017年3月，美国利率一直处于低于1%的水平，期间美国央行虽然多次提高利率，但与历史利率水平相比，仍然处于极低利率时代。与此同时，欧洲银行间利率仍然维持负利率水平。2020年新冠疫情的爆发，再次将利率降至最低点。2021年3月初，出于美债收益率回升将触发资本外流的担忧，乌克兰率先决定大幅紧急加息至30%。3月18日，巴西、土耳其紧随其后，分别将基准利率上调至2.75%、19%。3月19日，俄罗斯也宣布加息25个基点至4.5%。

低利率必然导致信用膨胀。货币信用膨胀改变了全球资本流动与全球商品贸易流动的结构，国际资本流动中只有少部分是满足贸易和直接投资需求，巨额的外汇交易规模对应的是国际间短期资本通过不同币种与资产形态在国际资本市场中套利。

国际清算银行外汇调查报告显示，全球外汇交易量大幅攀升。截止到2019年4月，全球日均外汇交易量高达6.6万亿美元，创下历史新高，较2016年的5.1万亿美元，同比增长29%，外汇衍生品增长迅速，尤其是外汇掉期交易，远超外汇现货交易。

根据联合国贸易和发展会议发布的《2018统计手册》，全球商品出口额同比增长10.4%，全年只有19.6万亿美元，与日均6.6万亿美元的外汇交易相比，金融交易远大于实体经济交易的现状非常令人担忧。

全球外汇交易的区域集中在英国、美国、中国香港、新加坡以及日本等五个国家和地区，该区域占据全球79%的交易量，其中英国与美国合计占比60%。

远超过贸易投资的巨大外汇交易金额显示，各国央行超过实体经济的过多货币发行已经形成了金融虚拟经济。2020年疫情下，美联储资产负债表迅速扩张，全球流动性管控越来越困难，跨境资本流动剧烈波动提升了危机发生的可能性。

利率风险、汇率风险和金融危机已经成为影响到国际经济贸易往来和实体经济发展的重要问题。现有国际机制的解决方案不是解决机制设计问题，而是在原有框架下进行修补，通过期权、期货、货币互换、汇率互换等衍生产品来转移风险，增加了国际贸易双方的交易成本，同时使得金融市场衍生产品的交易更加发达。从参与金融衍生产品的微观个体来看，在日益动荡的国际市场下，多支付一点交易成本似乎问题不大，但是从宏观来看，汇率波动提高了全球交易成本，衍生产品的使用进一步放大了全球系统性风险。因为风险不会消失，只会转移。衍生产品转移了风险，同时又以杠杆创造出更大的风险。这是2008年金融危机的本质，但是美国作为国际金融机制的主导者不会改变现有的规则，国际金融机构也很难做出调整，国际金融治理越来越趋于无效。